Cemig, Sanepar e Banrisul: o que os novos governadores mudam nos dividendos

O que está em jogo

Cemig (CMIG4): Cleitinho descartou privatizar a companhia e defendeu usar recursos da empresa para subsidiar a conta de luz em Minas Gerais — mas a tarifa é fixada pela Aneel, reguladora federal, então o governador não pode reduzi-la diretamente. Restam três caminhos: reduzir o ICMS estadual (custo para o orçamento de Minas), usar os dividendos que o próprio estado já recebe da Cemig (cerca de R$ 600 milhões dos R$ 3,5 bilhões declarados sobre o lucro de 2025), ou usar caixa da companhia/reduzir o payout — único caminho que afeta diretamente o acionista minoritário. O estado tem 50,97% das ações ordinárias, mas só 17,04% do capital total da empresa; na prática, segundo o cálculo citado pela reportagem, cerca de 83 centavos de cada real retirado da companhia saem do bolso dos outros acionistas. O estatuto da Cemig garante payout mínimo de 50% do lucro líquido; em 2025, de R$ 4,9 bilhões de lucro, R$ 3,5 bilhões (72%) foram distribuídos. Reduzir esse piso exigiria assembleia e daria direito de retirada aos acionistas discordantes — caminho visto como pouco provável no curto prazo.

Sanepar (SAPR11): Moro não assumiu compromisso com privatização, defendeu um "choque de gestão" baseado na Lei das Estatais e criticou reajustes tarifários durante a campanha — e a tarifa é o fator que mais pesa sobre o dividendo da companhia no curto prazo, segundo analistas. A reguladora estadual (Agepar) tem diretores indicados pelo governador, e o próprio governo tem histórico de influenciar pedidos de reajuste: em 2017, uma revisão tarifária foi prorrogada; em 2020, um reajuste de 9,62% foi trocado por um de 5,11%. A política de dividendos da Sanepar admite distribuir de 25% a 50% do lucro, mas a prática recente é de cerca de 30% — e a companhia já sinalizou intenção de manter esse patamar pelo menos até 2029, com R$ 13 bilhões em investimentos previstos entre 2026 e 2030.

Banrisul (BRSR6): o cenário-base é manutenção do controle estatal — Zucco disse em maio que o banco "segue como está" e rejeitou privatização no horizonte próximo. Uma eventual privatização dependeria de lei aprovada pela Assembleia gaúcha. Em abril foi aprovado payout de 40% do lucro líquido após reserva legal. Mas o banco tem pressão de capital: o pagamento de R$ 1,23 bilhão pela renovação do contrato da folha de pagamento estadual reduziu o índice de capital principal para 12,4% no 2º trimestre, e o lucro caiu 13,8% no mesmo período ante o ano anterior — o que torna a manutenção dos proventos dependente de recuperação do lucro, não só de decisão política.

Como isso funciona

Um governo estadual pode afetar o dividendo de uma estatal de capital aberto por três canais diferentes, com grau de impacto muito distinto sobre o minoritário: (1) política tributária estadual, que não mexe direto no caixa da empresa; (2) indicações para a diretoria de reguladoras estaduais, que influenciam reajustes de tarifa de forma indireta, mas recorrente; e (3) pressão direta sobre o payout ou uso do caixa da companhia, que é o único canal que tira dinheiro do bolso de todos os acionistas, não só do governo. Quanto maior a participação do estado no capital total (não nas ações ordinárias, que é o que garante controle, mas no capital total, que é a base de cálculo de quanto o estado efetivamente recebe), menor a vantagem relativa de usar esse canal — é o caso da Cemig, onde 83% de qualquer dividendo retirado além do normal vem de fora do bolso do governo mineiro.

Análise VEXIA

O ranking de exposição das três empresas, segundo os analistas ouvidos pela reportagem, não é unânime — e essa divergência é, em si, um dado relevante. Para alguns analistas, a Cemig é a mais exposta, pela distância entre o payout praticado (72%) e o piso estatutário (50%): há margem de sobra para reduzir distribuição sem violar o estatuto. Para outro analista, é a menos exposta, justamente porque a tarifa é federal (Aneel) e o piso estatutário protege um mínimo. Esse tipo de divergência costuma aparecer quando o risco é mais político do que financeiro — ou seja, depende de uma decisão discricionária de gestão que ainda não foi tomada, não de um número já conhecido no balanço.

A Sanepar concentra um tipo de risco diferente e, para fins práticos, mais previsível: como o estado do Paraná controla tanto a empresa quanto a reguladora (Agepar), o canal de influência sobre o dividendo passa pelo reajuste tarifário, não por uma decisão direta de payout. Isso tende a ser mais gradual e mais difícil de reverter judicialmente do que uma mudança estatutária — o que talvez explique por que um dos analistas citados projeta queda de atratividade da ação como pagadora de renda (dividend yield de 3% a 5% para 2027) mesmo sem qualquer sinalização de corte abrupto.

Já o Banrisul ilustra um padrão distinto: o risco relevante hoje não é político, é de capital e de lucro operacional — a queda de 13,8% no lucro trimestral e a pressão sobre o índice de Basileia pesam mais sobre o dividendo futuro do que qualquer fala de campanha do governador eleito. É um lembrete útil para quem avalia esse tipo de ativo: nem toda estatal com eleição de governador no horizonte tem o mesmo tipo de risco, e tratar as três como um bloco único de "risco político de estatal" esconde diferenças que importam para a decisão de investimento.

O que muda na prática

• Acionistas minoritários de Cemig, Sanepar e Banrisul devem acompanhar as indicações para presidência e conselho dessas companhias nos próximos meses — mudança recente já ocorreu na Cemig (presidência em setembro, conselho recomposto em 16 de outubro).
• Investidores focados em dividendos devem revisar a tese de cada ativo individualmente: o risco da Cemig é estatutário/payout, o da Sanepar é tarifário/regulatório, e o do Banrisul é de capital/lucro — cada um exige monitoramento diferente.
• Empresas consumidoras de energia em Minas Gerais devem acompanhar como (ou se) o governo eleito vai viabilizar o subsídio à conta de luz prometido na campanha, já que qualquer modelo que implique redução de ICMS tem efeito direto sobre a arrecadação estadual.
• Analistas e gestoras de fundos com posição nessas três estatais devem monitorar a proposta orçamentária de 2027 de cada estado, que costuma sinalizar a expectativa de receita de dividendos considerada pelo governo — um indicador antecipado de pressão sobre o payout.

Cenários e próximos passos

Os três governadores tomam posse em 6 de janeiro de 2027. Até lá, o mercado deve observar nomeações para presidência e conselhos das três empresas, a proposta orçamentária de cada estado (que inclui a expectativa de receita de dividendos) e qualquer sinalização sobre mudança de estatuto ou política de dividendos, que exigiria assembleia. No Rio Grande do Sul, soma-se ainda o fim da suspensão da dívida estadual com a União, previsto para abril de 2027, como fator adicional de pressão fiscal sobre o novo governo gaúcho.

Fontes

• https://www.infomoney.com.br/onde-investir/o-que-os-novos-governadores-mudam-nos-dividendos-de-cemig-sanepar-e-banrisul/